市場が中東からの次の触媒を待つ一方で、機関投資家は東京からの次のシグナルを熱心に待っている。
日本銀行（BOJ）は本日と明日、次の政策の動きを議論するために会合を開いている。コンセンサスは金利を据え置くことだが、神経質になっているのはその後の展開である。
キャリートレードの解明
何十年もの間、日本は超緩和的な金融政策の錨であった。今や、たとえわずかな引き締めであっても、世界市場を支える最大かつ最も過小評価されているレバレッジの一つである円キャリートレードの解消を脅かしている。
「日銀は今回据え置きの姿勢を示すが、6月か7月の利上げを見据えたタカ派的なメッセージを発信するだろう」と、ロイター通信によると、ソニーフィナンシャルグループのエグゼクティブエコノミスト、井上哲也は述べた。
「企業の価格設定行動が変化したため、日銀は二次的な影響の兆候に注意を払わなければならない」と彼は付け加えた。
一方、INGシンクのリサーチは、日銀が「インフレ期待の加速を防ぐことを優先した場合」、明日利上げのリスクがあると見ている。4月24日のノートで、同銀行は「エネルギーショックは成長よりもインフレにより長期的かつ大きな影響を与えている」と示唆した。
日本のインフレリスクの変化は深刻な影響を及ぼしている。1990年代以降、世界の金融システムは安価な円資金調達の恩恵を受けてきた。安価で低利回りの円で借り入れを行い、投資家は米国株、新興市場、クレジットに投資した。日本の金利が低く、円が弱いままであれば、この取引は自己強化的であった。
しかし、そのダイナミクスはもはや当てはまらない。利上げ、あるいは利上げの信憑性のあるシグナルは、円を強化する傾向がある。それだけで、借入コストの上昇と通貨損失の増大により、投資家はポジションの解消を余儀なくされる可能性がある。
2024年8月の出来事はそのような出来事の一つであった。日銀の政策の突然の変化は、株式と債券の急激かつ同期的な売りを引き起こし、S&P 500は7月のピークから8％以上下落した。2026年初頭以降、レバレッジはわずかに減少したが、FINRAのデータは依然として前年比約40％増加していることを示している。
波及リスク
しかし、すべての台帳には2つの側面があり、日本の外国資産所有における役割は重要である。日本は米国債の最大の外国保有国であり、同国の機関投資家は長年にわたり、より高い利回りに惹かれて国内の貯蓄を米国債にリサイクルしてきた。
しかし、もし国内の利回りが上昇したり、通貨リスクが高まったりすれば、これらの資金の流れは逆転する可能性がある。たとえ資本の一部が本国に送還されるだけでも、米国の利回りに上昇圧力がかかり、金融環境が引き締まることになる。
日銀の最新の金融システム報告書は、これらのダイナミクスがいかに相互に関連しているかを詳述している。同機関は、現在同国の債券市場の取引量の約60％、先物の約80％を占める外国ヘッジファンドの影響について警告した。
このような投資家はさまざまなレバレッジの効いた裁定取引戦略に従事しているため、他の場所でストレスが発生すると日本に波及する可能性があり、その逆もまた然りである。日銀は、もし世界のファンドがレバレッジを解消せざるを得なくなった場合、そのショックは日本の債券市場を通じて伝達され、世界的な流動性の逼迫を引き起こす可能性があると警告した。
ウィリアム・ポッターによる画像（Shutterstock経由）