要約

シンガポール取引所（SGX）に上場を希望する急成長・中型企業を支援することを使命とする投資ファンド、65エクイティ・パートナーズが、米国のTuya Inc.（NYSE: TUYA）の13%の株式を購入した。この取引により、Tuyaには総額1億ドル（約12億8,020万ドル）の投資が行われることになる。TuyaのSGX上場リストアップは、同社にとって容易な資金調達と流動性の提供という利点をもたらす。Tuyaは、東南アジアでの事業拡大計画に資金を提供するために株式を通貨として利用することができるだろう。

同社は、企業が自社のデバイスを「スマート」にするIoTプラットフォームサービスの大手プロバイダーである。Tuyaは、ブランドやデベロッパーがスマートデバイスとサービスを開発、立ち上げ、管理、収益化するためのPaaS、SaaS、スマートソリューションを1つにまとめたプラットフォームを提供している。Tuyaの最近の第3四半期の業績は、売上が前年比で33.6％増という弾みを持って推移しており、ビジネスでかなりの勢いがあることが示された。売上は、IoTプラットフォームの売上高（PaaS）が前年比で26％以上増加し、回復の一貫した傾向を示している。スマートソリューション部門は、前年比100％以上の売上高増を記録し、一方でSaaSおよびその他の部門は前年比で約17％の増加を記録した。

当社のTUYAに対する目標株価は3.20ドルで、2025年の売上額3億5610万ドルに対する5.1倍のP/S倍率を基に算出されている。

投資のハイライト

Tuyaが東南アジアにおける事業拡大を図るための戦略的投資

65エクイティ・パートナーズがTuyaに戦略的投資を行ったことに対し、SGX上場を希望する急成長・中型企業を支援することを使命とするテマセク支援の投資ファンドによる賛辞を送りたい。65エクイティ・パートナーズは、Tuyaの13％の株式を12億8,020万シンガポールドルで取得した。同社は、東南アジアでの急成長の見込みのある事業拡大を期待して、Tuyaの株を購入することになった。TuyaのSGXリストアップにより、同社には資本と流動性を容易に得ることができる。Tuyaは、東南アジアでの事業拡大計画に資金を提供するために株式を通貨として利用することができるだろう。

最近の第3四半期の業績は弾みがある

Tuyaの最近の第3四半期の業績は、売上が前年比で33.6％増という弾みを持って推移しており、事業が好調であることが示された。売上の成長は、IoTのPaaS（プラットフォーム・アズ・ア・サービス）の売上高が26.4％増収し、スマートソリューションの売上高が102.9％増収したことで牽引された。IoTのPaaSビジネスにおいては、前年比230ベーシスポイントのマージン改善により46％の実質的な総利益率が記録された。ノンGAAPベースの営業利益率は9.3％で、これは前々期と同様に前年比でマージンが改善したことを意味し、業務の効率化と実行力の向上を反映している。収益性の改善は、第3四半期の純営業キャッシュ・フローが2,390万ドルに達したことで示されている。現金および現金同等物は10億ドルで、債務はない。 収益性関連の指標の改善の結果、同社は初めて特別配当を発行することになった。

同社の経営陣は、現在のIoTの市場透過率（一桁）の大きな未開拓地であるため、収益性が高いままである可能性があると述べた。共同創業者のYi Yang氏は、最近の第3四半期の業績会見で、今後10年から20年で全てのものがつながる可能性について前向きな意見を述べた。その結果、私たちは中期的な売上高の増加や、オペレーティングレバレッジの機能が発揮されるに従い、利益率の改善も期待している。

魅力的な評価

同社のP/S倍率がバランスシート上の純現金よりも低いことに注意する。これにより、Tuyaにはネガティブな企業価値が付与されている。このため、当社の評価ではP/S倍率に焦点を当てることになる。Tuyaは2025年のP/S倍率が2.7倍となっており、これは同社が2025年の売上高倍率に対し12.1倍という業界平均に比べて大幅に割安な評価となっている。なお、私たちは、TUYAのサービス/PaaSに関する先行企業をピアグループとして使用した（Exhibit 1 を参照）。私たちは、同社が小規模であることを考慮して、TUYAの米国売上高3億5600万ドルに対する2025年の売上高に5.1倍のP/S倍率を適用し、同業他社の評価と比較して50％のディスカウントを適用している。これにより、TUYAの1株あたりの公正価値は3.20ドルとなる。

出所:GSBRリサーチ

主なリスク

私たちの予測に対する主なリスク要因は、収益性の一貫性の乏しさ、競合の激化、予想を下回る顧客成長にある。

結論

私たちのポジティブなTUYAの投資テーゼには、いくつかの要因が寄与している。それは、コーディングなしでスマートデバイスを開発できるワンストップIoT開発プラットフォーム、大きなターゲット市場の関心、そして、最近の65エクイティ・パートナーズの投資が同社に対する信頼を示していることだ。なお、当社のバランスシート上の純現金は、市場キャピタルの規模を上回っていることに注意してほしい。これにより、TUYAの評価が実質的に低すぎるということになる。TUYAは、P/S倍率の平均値と比較して74％安い価格で取引されており、業界平均と比較して74%のディスカウントを適用している。 結論として、現在の水準から見て、TUYAは魅力的な投資機会と言えるのではないだろうか。

Exhibit 1: PEER COMP TABLE